PayPal Fair Value Update

In unserem dritten Fair Value Update des Jahres 2022 haben wir die Aktie von PayPal neubewertet. Das Unternehmen ist momentan in aller Munde und gestern hat PayPal die Zahlen für das abgelaufene Geschäftsjahr 2021 veröffentlicht. Die Börse hat auf die Meldung ziemlich heftig reagiert und die PayPal Aktie auf Talfahrt geschickt. Diese Reaktion ist ziemlich überraschend und spricht dafür, dass Mr. Market mal wieder etwas durchdreht.

Da neue Informationen zur Verfügung stehen haben wir auch unser DCF Modell aktualisiert und den Fair Value je Aktie neu geschätzt. Weiter unten sind dann die Details zu finden. Sie werden entdecken, dass wir dieses Mal unsere Berechnung etwas detaillierter erläutern, damit sie unsere Vorgehensweise und das Endergebnis der Berechnung besser nachvollziehen können.

WICHTIG: Wir möchten an dieser Stelle nochmal darauf hinweisen, dass unsere ermittelten Fair Values keine Kursziele darstellen! Wir können (leider) nicht vorhersagen, in welche Richtung sich der Aktienmarkt und Preise entwickeln werden. Daher konzentrieren wir uns darauf unterbewertete Aktien zu finden. Alles andere macht auch einfach keinen Sinn.

PayPal Q4 2021

PayPal hat das Geschäftsjahr 2021 beendet und im Summe betrachtet war es sehr erfolgreich. Die Umsatzerlöse sind um +18,3% auf 25,3 Mrd. USD gestiegen. Das operative Ergebnis ist um +29,6% auf 4,3 Mrd. USD gestiegen. Das entspricht einer operativen Marge von 16,8%. Das Nettoergebnis ist im Vorjahr etwas besser gewesen, da das Ergebnis aus strategischen Investitionen höher war. Der operative und der freie Cashflow sind um +8,3% bzw. +8,9% gestiegen.

Wichtig um die operative Perfomance von PayPal in Gänze beurteilen zu können ist auch das Total Payment Volume und die Net New Active Accounts. Das Total Payment Volume ist um +31% auf 1,25 Billionen (das deutsche Billionen) gestiegen. Insgesamt gibt es 48,9 Mio. neue aktive Konten. Das Wachstum ist allerdings geringer als im Vorjahr, wo es zu einem Anstieg von 72,7 Mio. kam. Dies war allerdings auch Corona bedingt.

Der Ausblick des Managements auf das kommende Jahr 2022 ist voll im Rahmen und entspricht auch unseren Erwartungen. Doch die Börsianer waren enttäuscht und haben die Aktie abverkauft. Ihrer Meinung nach ist das Wachstum nicht mehr gut genug.

Wird das Wachstum von PayPal wirklich schwächer?

Um diese Frage zu beantworten haben wir uns das Wachstum der operativen Kennzahlen mal genauer angeschaut. Auf dem ersten nachfolgenden Diagramm ist die Entwicklung des Total Payment Volumes, also des Zahlungsvolumens, dass über PayPal abgewickelt wird, zu sehen. Hier ist im gesamten Betrachtungszeitraum (Q1 2015 bis Q4 2021) ein sehr konstantes Wachstum zu erkennen. Am Anfang betrug dieses nur 63 Mrd. USD im Q1 2015, während es 6 Jahre später im letzten Quartal 2021 339 Mrd. USD beträgt.

Ein weiterer wichtiger Indikator für PayPal ist die Anzahl der aktiven Konten. Diese sind ebenfalls seit Q1 2015 kontinuierlich gestiegen von rund 161 Mio. auf 426 Mio.

Das relative Wachstum der aktiven Konten (von Quartal zu Quartal) hatte besonders zu Beginn der COVID-19 Pandemie einen starken Ausreißer und bewegt sich nun eher wieder am normalem Niveau, eventuell sogar etwas darunter. Das ist nicht verwunderlich, denn im Jahr 2020 wurde einiges an Wachstum schon vorweggenommen.

Was jedoch nicht außer Acht gelassen werden sollte ist das Wachstum des Total Payment Volumes pro aktiven Account. Denn nicht nur neue Accounts sorgen für Wachstum, sondern auch die bestehenden treuen Kunden, die PayPal für ihre Einkäufe regelmäßig nutzen. So hat sich das TPV per aktiven Konto im Analysezeitraum mehr als verdoppelt.

Die Schattenseite des Wachstums und des steigenden Wettbewerbsdrucks ist der Rückgang der durchschnittlichen Provision (hier Revenue Margin genannt), die PayPal für die Verarbeitung der Zahlungen erhält. Diese ist von etwa 3,4% auf 2,0% gefallen. Das bedeutet, dass PayPal von einem Händler für einen 100 EUR Einkauf statt 3,40 EUR nur noch 2,00 EUR erhält, zumindest im Durchschnitt.

Wie lassen sich nun diese Zahlen einordnen? Wir halten diese Entwicklung weiterhin für positiv und sind der Meinung, dass die Wachstumsstory, auch wenn etwas geschwächt, weiterhin in Takt und im Rahmen unserer Erwartungen ist. Wie diese Erwartungen genau aussehen erläutern wir nun beim DCF Modell.

Auf Basis der neuen Erkenntnisse haben wir unsere Schätzungen für das DCF Verfahren aktualisiert.

Discounted Cashflow Berechnung für die PayPal Aktie

Im Diagramm haben wir unsere Umsatzschätzungen für die Jahre 2022 bis 2026 abgebildet. Die blauen Balken stellen die Schätzung für das Baseline Szenario dar und die orangenen für das Szenario mit den niedrigsten von uns prognostizierten Umsätzen. Die Schätzungen sind eher konservativ und liegen unter denen von Analysten und des Managements.

Für die Owners Earnings schätzen wir in 2022 rund 3,9 Mrd. USD im Baseline Szenario und 3,2 Mrd. USD im schlechtesten Szenario. Diese würden bis 2026 auf 8,9 Mrd. USD, bzw. 6,4 Mrd. USD steigen.

Den WACC haben wir in Folge des Anstieg des risikolosen Zinssatzes leicht von 5,319% auf 6,108% erhöht.

Unter Berücksichtigung der neuen Informationen ergibt sich folgender neuer Fair Value für die PayPal Aktie:

Die Aktie ist somit unterbewertet, obwohl sich der faire Wert je Aktie verringert hat.

Wieso wieder die Reduzierung des Fair Values?

Wir haben erst zum Halbjahr den Fair Value von 266 USD auf 326 USD erhöht. Das sieht im Nachhinein etwas unglücklich aus, aber war erstmal methodisch so in Ordnung. Die Anpassung im Q2 erfolgte aufgrund der Anpassungen der Wachstumsprognosen und der Margenentwicklung, da wir hier noch viel konservativer waren.

Was wir dabei nicht gemacht haben war eine Anpassung der Kapitalkosten (WACC). Nun hat sich das makroökonomische Umfeld so entwickelt, dass ein Anstieg des risikofreien Zinsen zu verzeichnen ist. Das haben wir natürlich in den neusten Analysen und Bewertungen schon berücksichtigt, aber leider noch nicht vor einigen Monaten bei PayPal. Die erneute Anpassung der Fair Values ist ausschließlich auf den WACC zurückzuführen. Die Prognosen zum Umsatz und Cashflow (Owners Earnings) sind gleich geblieben.

Fazit und Ausblick

Nach der Veröffentlichung der Quartalszahlen ist die Aktie regelrecht abgestürzt. Das lag vor allem am eher schwachen und vorsichtigen Ausblick des Managements. Wirklich nachvollziehen können wir diesen Kurzsturz nicht. Hier hat Mr. Market wohl etwas überreagiert. Denn PayPal ist weiterhin ein sehr profitables und wachstumsstarkes Unternehmen.

An unserer Gesamteinschätzung zu den fundamentalen Kennzahlen hat sich nichts geändert. Für uns bleibt PayPal ein starkes Unternehmen, dass schon eher eine Mischung aus Wachstums- und Value Unternehmen ist.

Die PayPal Aktie ist mometan unserer Einschätzung nach unterbewertet.

In diesem Beitrag erwähnte Aktien

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Die Analyse stellt keine Anlagenberatung dar oder eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf der Aktie. Der Autor ist in diese Aktie investiert.

Quelle Beitragsbild: CANVA, Pixabay, Paypal Website