Willkommen zur Aktualisierung der Aktien Watchlist. Diesmal wurden gleich acht Aktien neu bewertet. Die BASF-Aktie fliegt aus der Coverage und die Bewertung von 3M ist nicht nur aus altersbedingten Erwägungen vorerst hinfällig. 3M hat derzeit mit rechtlichen Herausforderungen zu kämpfen, aber auch operativ läuft es nicht wirklich rund. Das muss ich mir erst genauer ansehen, bevor ich einen neuen fairen Wert ermitteln kann.
Für Heidelberg Materials, Enel, Booking Holdings und Expedia habe ich kürzlich ausführliche Analysen inklusive Fair Value Update veröffentlicht. Für SAP, HP Inc, Ulta Beauty und Iberdrola gibt es keine neuen Beiträge. Bei Gelegenheit werde ich dazu etwas schreiben, aber im Moment hat das keine Priorität. Weitere Neubewertungen werde ich zeitnah vornehmen, zunächst ohne große Kommentierung. Wichtig ist mir erstmal, dass neue Fair Values in der Liste erscheinen.
Einen schönen Feiertag! Viele Grüße.
Die Aktien Watchlist
Bitte beachten Sie, dass die von mir ermittelten Fair Values und sonstigen Einschätzungen keine Verkaufs- oder Kaufempfehlung darstellen. Ebenfalls sind diese nicht als Kursziele zu verstehen.
Zunächst ein Blick auf die Zahlen des Geschäftsjahres 2022, in Klammern die Differenz zum Vorjahr.
Umsatz: 17,1 Mrd. USD (+56%)
Agency: 9,0 (+35,1%)
Merchant: 7,2 (+94,6%)
Advertising and other revenues 0,9 (+49,4%)
EBITDA: 5,4 Mrd. USD (+74,6%)
EBITDA Marge: 31,3% (VJ 28,0%)
Operatives Ergebnis: 4,9 Mrd. USD (+85,4%)
Operative Marge: 28,7% (VJ 24,1%)
Ergebnis: 3,1 Mrd. USD (+162,5%)
Nettomarge: 17,9% (VJ 10,6%)
Nettomarge (normalisiert): 17,1% (VJ 13,8%)
Operativer Cashflow: 6,5 Mrd. USD (+163,7%)
Freier Cashflow: 6,2 Mrd. USD (+145,9%)
Liquide Mittel: 12,4 Mrd. USD
Nettoverschuldung: -1,3 Mrd. USD
Eigenkapital: 2,8 Mrd. USD
ROIC: 29,4% (VJ 14,3%)
Booking Holdings hat sich im Jahr 2022 sehr gut entwickelt. Von der COVID-Krise ist nichts mehr zu spüren und selbst die Zahlen von 2019 wurden bereits übertroffen.
Sonstige wirtschaftliche Entwicklungen im GJ 2022
Rekordzahl von 900 Millionen gebuchten Übernachtungen im Jahr 2022, 52 % mehr als 2021 und 6 % mehr als 20109
Bruttobuchungen in Höhe von 121 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 58 % gegenüber 2021 und 26 % gegenüber 2019
Strategische Prioritäten: Ausbau des Zahlungsverkehrs auf Booking.com, Erweiterung der Connected Trip-Funktionen und Stärkung der Marktposition in den USA.
42 % der Bruttobuchungen auf Booking.com werden im 4. Quartal 2022 über Händler abgewickelt werden
Ausweitung des Flugangebots auf über 50 Länder
Wachstum der US-Zimmerübernachtungen um fast 30 % und der Bruttobuchungen um rund 60 % im Jahr 2022 im Vergleich zu 2019
Zimmerübernachtungen in alternativen Unterkünften wachsen um 56 % im Vergleich zu 2021 und um 11 % im Vergleich zu 2019 und machen 30 % der gesamten Zimmerübernachtungen auf Booking.com aus.
45% der Zimmerübernachtungen werden 2022 über Apps gebucht, ein Anstieg von 13% gegenüber 2019
Neuer Umsatzrekord von über 17 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 56 % gegenüber 2021 und 13 % gegenüber 2019
Umsatz in % der Bruttobuchungen: 14,1 % im Jahr 2022 (gegenüber 15,6 % im Jahr 2019)
Aktienrückkäufe 2022: 6,5 Mrd. $ (8% weniger Aktien als zum Jahresende)
Gesamtzahl der Aktien in den letzten 5 Jahren netto um 22% reduziert
Verkauf der Beteiligung an Meituan: Erlös von 1,7 Mrd. $ (1,2 Mrd. $, 250% Wertzuwachs)
Kapitalstruktur: angestrebtes Verhältnis Bruttoverschuldung zu Nettoverschuldung von 2x, 1x im Zeitablauf
Jährliche Kapitalausschüttung an die Aktionäre: entspricht dem Free Cash Flow der nächsten Jahre
Ermächtigung zum Aktienrückkauf: neue Ermächtigung in Höhe von 20 Mrd. USD (insgesamt 24 Mrd. USD)
Auch die Zahl der Buchungen und Übernachtungen hat bereits wieder das Vor-Corona-Niveau überschritten. Das umfangreiche Aktienrückkaufprogramm dürfte die Anleger erfreuen.
Wie gehts es weiter in 2023?
Zimmerübernachtungen im Januar 2023 um 26 % gegenüber 2019 und um 60 % gegenüber dem Vorjahr;
Für Q1 2023 wird ein Wachstum der Zimmerübernachtungen von mehr als 30 % gegenüber dem Vorjahr und etwas mehr als 20 % gegenüber 2019 erwartet.
Es wird erwartet, dass die Bruttobuchungen in Q1 im Jahresvergleich rund 4 Prozentpunkte schneller wachsen als die Übernachtungen.
Der Q1-Umsatz in Prozent der Bruttobuchungen wird voraussichtlich bei etwa 10,3 % liegen, eine Verbesserung um 40 Basispunkte gegenüber Q1 2022.
Die Marketingkosten in Q1 in Prozent der Bruttobuchungen werden in Q1 2023 voraussichtlich etwas niedriger sein als in Q1 2022.
Es wird erwartet, dass der prozentuale Anteil der Vertriebs- und allgemeinen Verwaltungskosten an den Bruttobuchungen in Q1 um etwa 30 Basispunkte höher sein wird als in Q1 2022.
Es wird erwartet, dass das bereinigte EBITDA in Q1 mehr als 600 Millionen US-Dollar betragen wird, was einem Anstieg von mehr als 93 Prozent gegenüber Q1 2022 entspricht.
Die Prognose für das Gesamtjahr 2023 geht von einem Wachstum der Bruttobuchungen im niedrigen Zehnerbereich im Vergleich zu 2022 aus; der Umsatz in Prozent der Bruttobuchungen wird 2023 voraussichtlich um rund 50 Basispunkte höher sein als 2022.
Der Anteil von Marketing und Merchandising an den Bruttobuchungen wird für 2023 in etwa auf dem Niveau von 2022 erwartet.
Es wird erwartet, dass die Fixkosten im Jahr 2023 um ca. 20% steigen werden, mit einem langsameren Wachstum in den Folgejahren.
Für 2023 wird ein Rekord-EBITDA erwartet, wobei die EBITDA-Marge gegenüber 2022 um einige Prozentpunkte steigen wird.
Die Aussichten sind sehr gut. Das Management ist zuversichtlich, aber die Entwicklung und die Zahlen geben ihnen auch Recht.
Fundamentale Kennzahlen und Fair Value der Booking Holdings Aktie
Die folgende Tabelle zeigt die von mir berechneten KPIs für Booking Holdings. Es ist deutlich zu erkennen, dass die Rentabilität und Profitabilität sehr gut sind und das Unternehmen nahezu schuldenfrei ist. Etwas verwirrend ist der Leverage, da es zwar einige Schulden gibt, die hier ins Verhältnis zum Eigenkapital gesetzt werden. Das Eigenkapital ist durch Aktienrückkäufe stark gesunken.
Um den Wert zu ermitteln, berechne ich wie immer mehrere Szenarien und schätze den fairen Wert pro Aktie für heute und in zwei Jahren.
Der Base Case stellt das Basisszenario dar und basiert auf normalisierten Gewinnen mit durchschnittlichen Margen der letzten Jahre. Im Bull Case gehe ich von stärkeren Margen und einer +10% stärkeren Umsatzentwicklung als im Base Case aus. Genau umgekehrt verhält es sich im Bear Case, hier schätze ich geringere Margen und eine Umsatzentwicklung von -10% im Vergleich zum Base Case.
Der aktuelle Aktienkurs liegt bei ca. 2.686 USD, somit ist die Aktie im Base Case eher fair bewertet, im Bull Case unterbewertet und im Bear Case leicht überbewertet.
Szenario
Fair Value t
Fair Value t+2
Base Case
2.760 USD
3.050 USD
Bull Case
3.000 USD
3,300 USD
Bear Case
2.500 USD
2.750 USD
Fair Value t = heutiger fairer Wert, Fair Value t+2 = Fair Value in 2 Jahren
Wie oben zunächst ein Blick auf die Zahlen des Geschäftsjahres 2022 und die Entwicklung zum Vorjahr.
Umsatz: 11,7 Mrd. USD (+35,7%)
Merchant: 7,8 (+40%)
Agency: 3,0 (+30%)
Advertising, Media and other: 0,9 (+21%)
EBITDA: 1,4 Mrd. USD (+183,6%)
EBITDA Marge: 11,9% (VJ 5,7%)
Operatives Ergebnis: 1,2 Mrd. USD (+85,4%)
Operative Marge: 10,2% (VJ 3,0%)
Ergebnis: 0,4 Mrd. USD (+2.833,3%)
Nettomarge: 3,0% (VJ 0,1%)
Nettomarge (normalisiert): 5,1% (VJ -0,8%)
Operativer Cashflow: 3,4 Mrd. USD (-8,2%)
Freier Cashflow: 2,8 Mrd. USD (-9,3%)
Liquide Mittel: 4,1 Mrd. USD
Nettoverschuldung: 1,9Mrd. USD
Eigenkapital: 3,7 Mrd. USD
ROIC: 11,4% (VJ 2,1%)
Das Geschäftsjahr 2022 war für Expedia eine deutliche Verbesserung gegenüber 2021. Im Gegensatz zu Booking Holdings konnte Expedia jedoch noch nicht an das Niveau von 2019 anknüpfen.
Sonstige wirtschaftliche Entwicklungen im GJ 2022
Gross bookings steigen um +31% auf 95.049 Mio. USD
Die gebuchten Zimmerübernachtungen stiegen um +26% auf 312 Millionen.
Starke Erholung der Buchungstrends im Januar 2023
Investitionen in Servicetechnologie
60 % mehr Neukunden werden Treuemitglieder (Q4 2022 vs. Q4 2019)
Rekordzahl aktiver Treuemitglieder, 10 % mehr als in den Vorjahren
40 % mehr aktive App-Nutzer pro Quartal
Expedia U.S. verzeichnete ein Wachstum von 300 % bei Neukunden, die Treuemitglieder wurden (Q4 2022 vs. Q4 2019).
Expedia U.S. beginnt das Jahr 2023 mit fast 70 % mehr aktiven Treuemitgliedern und fast 60 % mehr aktiven App-Nutzern.
20 % Umsatzwachstum für Expedia U.S. im Jahr 2022 im Vergleich zu 2019
Ausweitung der Strategie auf andere Marken und Märkte außerhalb der USA
Höchste Anzahl an aktiven Loyalty-Mitgliedern und App-Nutzern ab 2023
Migration von Hotels.com auf die Kernplattform ermöglicht weiteres Wachstum in 2023
Deutliches Wachstum im B2B-Geschäft in 2022 und weiteres Wachstum in 2023 erwartet
Abschluss einer umfassenden technischen Überholung im Jahr 2023 (Single Platform)
Einführung des One Key Treueprogramms für alle Hauptmarken
Starkes finanzielles Wachstum und Abschluss größerer Veränderungen im Jahr 2023 erwartet.
Expedia konzentriert sich darauf, seine verschiedenen Plattformen auf eine einheitliche IT-Infrastruktur zu bringen. Dadurch sollen Kostenvorteile erzielt werden. Auf der Kundenseite setzt man stark auf das Kundenbindungsprogramm. Außerdem will man international stärker expandieren.
Wie geht es weiter in 2023?
Starke Nachfrage nach Beherbergungsleistungen hält auch 2023 an
Gesamtbuchungen für Aufenthalte im ersten Halbjahr 2023 übertreffen das Niveau von 2019 und 2022
Fokus auf Wachstumsinitiativen und Plattformkonsolidierung zur Steigerung der langfristigen Finanzerträge
Beibehaltung einer niedrigen Kostenstruktur und Erhöhung des Leverage bei beschleunigtem Umsatzwachstum
Weitere opportunistische Aktienrückkäufe bis 2023 geplant
Zuversicht, zweistelliges Wachstum, steigende Margen und langfristige Aktionärsrenditen zu erzielen
Auch der Ausblick der Geschäftsführung bis 2023 ist sehr vage formuliert. Das zeugt nicht gerade von Optimismus und Zuversicht.
Fundamentale Kennzahlen und Fair Value der Expedia Aktie
Die folgende Tabelle enthält die von mir berechneten KPIs für Expedia. Im Vergleich zu Booking Holdings liegt Expedia bei allen KPIs zurück. Sie sind insgesamt eher durchschnittlich.
Die Aktie von Expedia notiert heute bei ca. 94 USD. Im Base Case und im Bull Case wäre sie damit unterbewertet, im Bear Case in etwa fair bewertet.
Szenario
Fair Value t
Fair Value t+2
Base Case
120 USD
130 USD
Bull Case
145 USD
165 USD
Bear Case
90 USD
100 USD
Fair Value t = heutiger fairer Wert, Fair Value t+2 = Fair Value in 2 Jahren
Fazit
Booking Holdings und Expedia haben ein ähnliches Geschäftsmodell, aber aufgrund ihrer unterschiedlichen strategischen Ausrichtung völlig unterschiedliche Ergebnisse. Während Booking Holdings wieder auf Rekordjagd ist und die Aktie sich im vergangenen Jahr gut entwickelt hat, kämpft Expedia immer noch mit den Nachwirkungen der COVID-Krise und der eigenen Komplexität.
Die Aktie von Expedia erscheint auch angesichts der Probleme des Unternehmens attraktiv bewertet. Booking Holdings ist eher fair bewertet, wobei die Sicherheitsmarge nicht besonders hoch ist. Die Erholung von der COVID-Pandemie ist bei Booking Holdings bereits abgeschlossen und das Wachstum sollte sich nun „normalisieren“. Dies ist auch bei Expedia zu erwarten. Kurzfristig können natürlich Rezessionsängste und geopolitische Herausforderungen auch diese beiden Unternehmen belasten.
*** Wenn Sie unsere Aktienanalysen hilfreich finden, dann schauen Sie doch auf unsere Übersicht. Dort finden Sie regelmäßig aktualisierte und neue Aktienanalysen.
Die Analyse stellt keine Anlagenberatung dar oder eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf der Aktie. Der Autor ist in die Booking Holdings Aktie investiert.
Quelle Beitragsbild: CANVA, Pixabay, TIKR, Unternehmenswebsite, Pexels, Companylogos.com
Die Reisebranche hat besonders unter der COVID-19 Pandemie gelitten und leidet immer noch. Schon zu Beginn dieser weltweiten Krise hat Lufthansa CEO Carsten Spohr betont, die Reisebranche ist die erste Branche, die davon betroffen sein wird und wird die letzte sein, die sich davon erholt. Trotz der momentanen durch die Omikron Variante stark ansteigenden Infektionszahlen ist dennoch ein Ende diese Pandemie in Sicht. Das wird unweigerlich zum Comeback der Reise führen. Viele Menschen sehnen sich nach Urlaub und tollen Reiseerlebnissen.
Die Reisebranche ist sehr groß und beinhaltet zahlreiche Kategorien. Dazu gehören unter anderem Hotels, Airlines, Kreuzfahrten, Ferienwohnungen, Autovermietungen und vieles mehr. Und auch Reisebüros und andere Plattformen, die den potenziellen Urlaubern die Recherche und Buchung des Urlaubs vereinfachen sollen, mischen in diesem breitgefächerten Markt mit.
Hierbei gibt es zwei große Mitstreiter, die nicht nur Reisenden sehr gut bekannt sind, sondern auch Investoren und Aktionären. Die Rede ist von Booking Holdings Inc. und Expedia Inc. Diese beiden sogenannten „Online Travel Agencies“ (OTC) vereinen viele verschiedene Buchungsplattformen und sind aufgrund ihrer Bekanntheit und Marktmacht interessante Investitionsobjekte. Wir wollen in diesem Artikel beide Unternehmen analysieren, die möglichen künftigen Entwicklungen erforschen und einen fairen Wert für die Aktie bestimmen. Viel Spaß beim lesen!
Booking Holdings Inc. bietet weltweit Online-Reservierungen für Reisen und Restaurants sowie damit verbundene Dienstleistungen an. Das Unternehmen betreibt folgende Portale:
Außerdem betreibt es KAYAK, einen Online-Preisvergleichsdienst, der es Verbrauchern ermöglicht, Reiserouten und Preise zu suchen und zu vergleichen, einschließlich Flugticket-, Unterkunfts- und Mietwagen-Reservierungsinformationen. Das Angebot wird komplettiert durch OpenTable, eine Plattform für Online-Restaurantreservierungen.
Darüber hinaus bietet das Unternehmen reisebezogene Versicherungsprodukte und Restaurantmanagementdienste an. Das Unternehmen war früher als The Priceline Group Inc. bekannt und änderte im Februar 2018 seinen Namen in Booking Holdings Inc.
Interessant zu wissen ist, dass Booking.com B.V. seinen Hauptsitz in Amsterdam hat.
Unternehmensvorstellung Expedia
Eigene Darstellung
Expedia Group, Inc. ist als Online-Reiseunternehmen in den Vereinigten Staaten und international tätig. Das Portfolio umfasst folgende Marken:
Orbitz, Travelocity, ebookers, Hotwire und CheapTickets (Reise-Websites)
CarRentals.com (Mietwagen)
Expedia Cruise (Kreuzfahrten)
Das Markenportfolio des Unternehmens umfasst auch Expedia Partner Solutions, eine Business-to-Business-Marke, die vertikale Reise- und Nicht-Reiseleistungen anbietet, darunter Geschäftsreisemanagement (EGENCIA), Fluggesellschaften, Reisebüros, Online-Händler und Finanzinstitute, sowie Egencia, das Geschäftsreisemanagementdienste anbietet.
Darüber hinaus besteht sein Markenportfolio aus Trivago, einer Hotel-Metasuch-Website, die Empfehlungen an Online-Reiseunternehmen und Reisedienstleister von Hotel-Metasuch-Websites sendet.
Ferner bietet das Unternehmen Online-Reisedienstleistungen über seine Marke Wotif.com, Treueprogramme, Hotelunterkünfte und alternative Unterkünfte sowie Werbe- und Mediendienstleistungen an.
Geschäftsmodell von Expedia und Booking Holdings
Die Geschäftsmodelle von Expedia und Booking Holdings lassen sich im Grunde genommen in drei Kategorien erfassen: Agency Business Model, Merchant Business Model und Advertising Business Model.
Agency Business Model:
Agency Revenues stammen aus reisebezogenen Transaktionen, bei denen das Unternehmen keine Zahlungen von Reisenden für die erbrachten Leistungen vermittelt. Das Unternehmen vermittelt nur die Reise zwischen Hotel und Reisenden. Das Unternehmen stellt den Reisedienstleistern (z.B. Hotels) die Provisionen in dem Monat in Rechnung, in dem die Reise abgeschlossen wird. Die Einnahmen des OTA bestehen fast vollständig aus Provisionen.
Booking Holdings fokussiert sich stark auf dieses Geschäftsmodell.
Eigene Darstellung
Merchant Business Model
Merchant Revenues stammen aus reisebezogenen Transaktionen, bei denen das Unternehmen die Zahlungen der Reisenden für die erbrachten Leistungen, im Allgemeinen zum Zeitpunkt der Buchung, vereinnahmt. Die Umsatzerlöse umfassen dann die Reisebuchungsprovisionen und die Differenz aus dem den Reisenden in Rechnung gestellte Betrag abzüglich des Betrags, der den Reisedienstleistern geschuldet wird.
In der Regel ist es üblich, dass unter dem Merchant Business Model das Reisebüro (hier Expedia oder Booking) die Kontingente von den Reiseanbietern kaufen (z.B. Hotelzimmer, Flugtickets etc.) und dann weiterverkaufen. Dazu gehört, dass sie das Risiko des „Nichtverkaufs“ haben und dann auf den Kontingenten sitzen bleiben. Bei Expedia und Booking ist es jedoch aufgrund der Marktmacht und damit verbundenen Verhandlungsmacht so, dass dieses Risiko entfällt und auf die Reiseanbieter übergeht.
Der Fokus von Expedia liegt auf diesem Business Model.
Eigene Darstellung
Gross Bookings
Die Gross Bookings oder auch Gross Booking Value (GBV) genannt stellen eine wichtige statistische Kennzahl in der Reisebranche dar. Sie beziffert den Gesamtwert der gebuchten Reisen. Aus dem nachfolgenden Diagramm ist zu entnehmen, dass der GBV von Expedia immer etwas höher ist als der von Booking Holdings. Durch die COVID-19 Pandemie ist dieser Wert eingebrochen und war im Geschäftsjahr 2020 nahezu gleich hoch.
Advertising Business Model
Unter dem Advertising Model werden den Reiseanbietern Werbemöglichkeiten auf Reiseplattformen angeboten, die dann als Cost per Click (CPC) abgerechnet werden. In dieses Geschäftsmodell fallen insbesondere KAYAK von Booking Holdings und Trivago von Expedia.
Fundamentale Analyse und Kennzahlen
Umsatzentwicklung
Im gesamten Analysezeitraum hat Booking Holdings höhere Umsatzerlöse erzielt als Expedia. Beide Unternehmen konnten bis 2019 sehr ordentliche Wachstumsraten aufweisen, doch die Coronapandemie hat diesen abrupt beendet und der Umsatz brach in 2020 völlig ein. Nun befindet man sich auf dem Weg zur Erholung.
Ein großer Unterschied zwischen beiden Unternehmen ist der unterschiedliche Fokus auf die verschiedenen OTA Geschäftsmodelle. Das ist auch an der Umsatzverteilung zu erkennen. Ganz deutlich ist zu sehen, dass Booking Holdings einen hohen Umsatzanteil mit dem Agency Modell erwirtschaftet, während Expedia einen höheren Anteil mit dem Merchant Model erzielt.
Auch wenn keine detaillierten Zahlen zu der Profitabilität der unterschiedlichen Modelle vorliegen, wird sich im Laufe der Analyse dennoch zeigen, dass es hier große Unterschiede gibt.
Für jeden Investor interessant und sehr eindrucksvoll zu sehen ist auf dem folgenden Diagramm die Saisonalität in der Umsatzverteilung. Beide Unternehmen haben „Peaks“ im Q3 eines jeden Jahres und ein Tief im Q4.
Dem aufmerksamen Leser wird aufgefallen sein, dass Booking Holdings trotz geringerem Gross Booking Volume einen höheren Umsatz als Expedia aufweist. Das Verhältnis von Umsatz zu GBV kann als Revenue Margin bezeichnet werden und wird in der nächsten Abbildung dargestellt. Diese ist bei Booking Holdings um einige Prozentpunkte höher, was darauf schließen lässt, dass das Unternehmen höhere Gebühren bei den Reiseanbietern durchsetzen kann. Doch ist jedoch auch ein kleiner Trend nach unten zu erkennen. In 2015 betrug diese noch 15,5% und in 2019 nur noch 14,5%. Der hohe Anstieg in 2020 ist durch die Pandemie und die damit zusammenhängenden Entwicklungen zu erklären und wird sich wieder normalisieren.
Insgesamt lässt sich festhalten, dass Booking Holdings eine höhere Revenue Margin erzielt als Expedia und daher auch höhere Umsatzerlöse erwirtschaftet, obwohl die Gross Bookings geringer ausfallen.
Profitabilität
Die Profitabilität beider Unternehmen könnte nicht unterschiedlicher sein. Obwohl beide Unternehmen ähnliche Geschäftsmodelle haben, sind die absoluten und relativen Zahlen kaum zu vergleichen. In den nachfolgenden beiden Diagrammen haben wir das operative Ergebnis und das Nettoergebnis beider Unternehmen der letzten 7 Jahre dargestellt.
Entsprechend fallen die Margen aus, bei denen Booking Holdings deutlich besser abschneidet als Expedia.
Die wesentlich bessere Profitabilität von Booking Holdings spiegelt sich auch im Cashflow wider. Sowohl der operative Cashflow als auch der Free Cashflow ist deutlich höher und auch die FCF Margin ist im Vergleich zu Expedia wie von einer anderen Welt.
Zwei entscheidende Gründe für die so stark unterschiedliche Profitabilität
Sie werden sich nun zu Recht fragen, wie das möglich ist. Der Hauptunterschied zwischen Booking Holdings und Expedia liegt in den Märkten, die sie bedienen. Expedia erwirtschaftet den Großteil seines Geschäfts in den Vereinigten Staaten, während Booking Holdings hauptsächlich in Europa tätig ist. Auf den ersten Blick mag dies ein unbedeutendes Detail sein, aber es ist entscheidend für das Verständnis der finanziellen Leistungen der beiden Unternehmen.
Obwohl Online-Reisebuchungs-Websites den Nutzern helfen, eine Vielzahl von Unterkünften zu buchen, einschließlich Flügen, Mietwagen und Ausflügen vor Ort, bringen ihnen die Provisionen für Hotelzimmer aufgrund der höheren Provisionssätze den größten Teil ihrer Gewinne.
Die Hotelmärkte in Europa und Nordamerika sind jedoch sehr unterschiedlich. Während die Vereinigten Staaten von Ketten wie Hilton und Marriott beherrscht werden, wird der europäische Hotelmarkt hauptsächlich von kleineren Boutique-Hotels bedient. Große Hotelketten kontrollieren Zehntausende von Zimmern und handeln ihre Verträge mit Online-Reisebüros zentral aus, wodurch sie sich günstigere Vertragsbedingungen und niedrigere Provisionssätze sichern können.
Infolgedessen kassiert Expedia im Durchschnitt viel niedrigere Provisionen für sein Hotelgeschäft als Booking Holdings, was ein wichtiger Grund dafür ist, dass das auf Europa konzentrierte Unternehmen höhere Gewinnspannen erzielt.
Der andere große Unterschied zwischen Booking und Expedia ist die Strategie der Markteinführung. Expedia wurde um einen Flickenteppich von Websites herum aufgebaut, die es im Laufe der Jahre erworben hat. Im Gegensatz dazu erwirtschaftet Booking Holdings immer noch den größten Teil seines Umsatzes mit der namensgebenden Plattform Booking.com.
Der Markenname ist wichtig. In Europa ist Booking.com eine dominantere Plattform. Es gibt zwar Konkurrenten, aber der Marktanteil ist größer als bei ähnlichen Websites in anderen Regionen. Infolgedessen stammt der meiste Verkehr von Booking.com von Nutzern, die direkt auf die Plattform gehen, anstatt von einer Suchmaschine dorthin geleitet zu werden. Dadurch werden die Kosten für bezahlte Werbung erheblich gesenkt.
Expedia erhält sicherlich eine Menge direkten Verkehr auf seine Website, aber das Nutzerverhalten in Nordamerika beginnt in der Regel mit Suchmaschinen wie Google. Aus diesem Grund verschlingen die Kosten für bezahlte Werbung einen größeren Teil der Einnahmen von Expedia, was wiederum zu geringeren Gewinnspannen führt. Dies hat auch ein intensiveres Wettbewerbsumfeld geschaffen, in dem Google den Suchverkehr auf konkurrierende Websites lenken kann.
Aus diesen Gründen ist die einheitlichere Website-Strategie von Booking eine bessere Geschäftsstrategie.
Rentabilität
Die entsprechenden Beobachtungen lassen sich auch bei der Rentabilität beider Unternehmen machen. Die Bilanzsumme (Assets) ist im Wesentlichen vergleichbar. Die höhere Profitabilität führt zum viel höheren Return on Assets.
Beim Return on Equity sieht es ähnlich aus, wobei die EK Quote von Booking Holdings im gesamten Analysezeitraum sogar höher ist als von Expedia. Auffallend ist jedoch die starke sinkende Quote. Ursächlich hierfür sind vor allem Aktienrückkäufe (siehe unten).
Verschuldung
Beim Thema Verschuldung sah es bis zur Coronakrise für Expedia besser aus. Das Unternehmen hatte eine geringere Verschuldung, nicht nur absolut gesehen, sondern auch relativ im Bezug auf das Eigenkapital. Doch die COVID-19 Krise hat sich das Blatt gewendet und nun steht Booking Holdings deutlich besser da.
Das Verhältnis von Schulden zum operativen Cashflow bewegt sich auf etwa gleich hohem Niveau. Hier sah es für Expedia etwas besser aus. Wir haben in dieses Diagramm nur die Zahlen bis 2019 berücksichtigt, da im Zuge der COVID-19 Pandemie der Cashflow so gering wurde, bzw. negativ war, dass die Darstellung nicht mehr wirklich sinnvoll war.
Bei der Zinsdeckung sieht es für Booking Holdings ebenfalls besser aus, wobei in den letzten 12 Monaten (LTM) Expedia etwas besser dasteht, da der Cashflow etwas höher war.
Im Moment ist die Verschuldung beider Unternehmen historisch gesehen relativ hoch. Allerdings ist die Nettoverschuldung von Booking Holdings sogar negativ, sodass es eigentlich als schuldenfrei gilt. Die Verschuldung von Expedia macht da etwas mehr Kopfschmerzen, da kein entsprechend hoher Liquiditätsbestand vorhanden ist.
Wachstum und Investitionen
Rückblick
Beim Thema Wachstum und Investitionen teilen wir unsere Analyse in zwei Teile auf. Im ersten Teil schauen wir in den Rückspiegel und betrachten das Wachstum in der Vergangenheit.
Die Jahre 2020 und 2021 verzerren die Wachstumsanalyse sehr stark, da es hier ein auf und ab aus den bekannten Gründen gibt. Deshalb konzentriert sich unser Blick auf den Zeitraum bis 2019.
Den Umsatz konnte Booking Holdings in diesem Zeitraum jährlich um durchschnittlich rund +19,3% steigern, während Expedia „nur“ +16,6% erreicht. Im Zeitraum von 2015 bis 2019 hat allerdings Expedia die Nase vorne und konnte mit +16,0% stärker wachsen als Booking Holdings, da nur +13,0% pro Jahr gewachsen ist. Grund hierfür ist aber auch eine Akquisition von Expedia im Jahr 2016. In diesem Jahr ist auch in der Grafik oben der Umsatzsprung gut zu erkennen (+31,5%).
Umsatz
CAGR 2010-2019
CAGR 2015-2019
Booking Holdings
+19,3%
+13,0%
Expedia
+16,6%
+16,0%
Ein Blick auf die Wachstumsraten der Gewinne und Cashflows in den Jahren 2015-2019 bestätigen das Bild. Durch die Akquisition kann Expedia hier stärker wachsen als Booking Holdings.
CAGR 2015-2019
Operating Income
Net Income
Operativer Cashflow
Free Cashflow
Booking Holdings
13,4%
17,5%
11,0%
10,4%
Expedia
19,7%
-7,3%
19,3%
29,0%
Für jeden Investor wichtig ist auch zu verstehen, wie viel ein Unternehmen jährlich investieren muss und wie viel Kapital es benötigt. Daher betrachten wir an dieser Stelle die Investitionen als Anteil am Umsatz und das Working Capital.
Value Investoren bevorzugen natürlich Unternehmen, die nicht viel investieren müssen, um zu wachsen. Daher ist ein geringer CAPEX Anteil erstmal besser. In diesem Fall benötigt Booking Holdings deutlich geringere Investitionen als Expedia.
Beim Working Capital schlagen die unterschiedlichen Geschäftsmodelle zu Grunde. Beide Unternehmen verzeichnen ein negatives Working Capital, was erstmal positiv ist. Das bedeutet, dass die Lieferanten und Kunden das Unternehmen quasi finanzieren.
Das Working Capital von Expedia ist allerdings deutlich negativer und auch als Anteil am Umsatz viel stärker ausgeprägt als bei Booking Holdings. Das liegt am Merchant Business Modell von Expedia. Da die Kunden die Reise vorab bei Expedia bezahlen verbucht Expedia diese als Verbindlichkeit auf der Passivseite der Bilanz. Die Kunden von Expedia finanzieren das Unternehmen mit den Vorauszahlungen.
Insgesamt ist festzuhalten, dass Booking Holdings organisch stärker wächst als Expedia. Expedia konnte nur akquisitionsbedingt in 2016 stärker wachsen. Darüber hinaus benötigt Expedia mehr Investitionen als Booking Holdings für den Betrieb des Unternehmens, kommt aber aufgrund des Fokus auf das Merchant Business Model mit weniger Working Capital aus.
Prognose
Ein Blick in die Vergangenheit ist zwar wichtig und hilfreich, aber nicht umsonst wird gesagt, dass an der Börse die Zukunft gehandelt wird. Daher schauen wir nun nach vorne und versuchen die künftige Umsatz- und Ergebnisentwicklung zu prognostizieren.
Auch wenn der Tourismusmarkt in 2022 voraussichtlich noch nicht das Pre-Covid-19-Volumen erreichen wird, gehen wir davon aus, dass Booking Holdings seine Umsätze wieder entsprechend erreichen kann.
Bei Expedia gehen wir davon aus, dass in 2022 der Umsatz noch nicht ganz das Niveau von 2019 erreichen wird. Das liegt vor allem am geographischen Fokus der beiden Rivalen.
Insgesamt gehen Prognosen davon aus, dass der Reisemarkt langfristig um etwa 10% pro Jahr zulegen wird. Der Markt für Geschäftsreisen soll bis 2018 sogar um ca. 13% pro Jahr zulegen, wobei dieser Markt im Rahmen der COVID-19-Krise stärker eingebrochen ist als der für private Reisen.
Ein wichtiger Faktor für diese Analyse ist zudem, dass man davon ausgeht, dass der Anteil der Online gebuchten Reisen bis Ende des Jahrzehnts auf etwa 74% steigt.
Dividenden und Aktienrückkäufe
Booking Holdings
Booking Holdings hat bisher keine Dividenden gezahlt. Das Unternehmen hat im Zeitraum von 2015 bis heute Aktienrückkäufe in Höhe von rund 21 Mrd. USD getätigt und damit die Anzahl der ausstehenden Aktien von ca. 48 Mio. auf momentan ca. 41 Mio. verringert.
Expedia
Expedia hat zuletzt keine Dividende ausgeschüttet. In den Jahren zuvor hatte allerdings das Unternehmen regelmäßig eine Dividende ausgeschüttet. Die letzte wurde im Q1 2020 in Höhe von 0,34 USD ausgezahlt.
Das Unternehmen hat im Zeitraum von 2015 bis heute Aktienrückkäufe in Höhe von rund 3,1 Mrd. USD getätigt.
Wettbewerbsvorteile und Burggraben
Eine wichtige Erkenntnis für jeden Investor muss sein, dass ein nachhaltiger Wettbewerbsvorteil oder Burggraben auch in den Zahlen eines Unternehmens erkennbar sein muss.
Wer heute eine Reise bucht, der landet sehr oft einem Reiseportal um nach Hotels, Flügen oder Mietwagen zu suchen. Das spiegelt sich auch in den Besucherzahlen der Websites Booking.com und Expedia.com wider. Beide Seiten sind in der Rangliste der weltweit meistbesuchten Reisewebsites weit oben. Booking.com ist sogar Platz 1, Expedia „nur“ Platz 5.
Auf der Website Wolframalpha können wir sogar geschätzte absolute Besucherzahlen finden. Booking.com wird täglich von 19 Millionen Nutzern besucht und Expedia.com von etwa 5 Millionen. Das sind gewaltige Zahlen, jedoch ist hier auch erkennbar, dass Booking.com deutlich mehr Menschen erreicht, da das Unternehmen und die Website weltweit stärker präsent sind.
Einer relativ aktuellen Umfrage aus den USA ist zu entnehmen, dass dort bei den beliebtesten Buchungsportalen Expedia.com vor Booking.com rangiert. Auch Hotels.com, dass zur Expedia Group gehört, ist noch vor Booking.com
Dass Expedia augenscheinlich in den USA, einem der wichtigsten Reisemärkte weltweit, beliebter ist zeigen auch die Daten von Google Trends. In weltweiten Vergleich ist Booking.com deutlich vor Expedia.com, doch beim regionalen Vergleich ist zu sehen, dass vor allem in Nordamerika Expedia öfter bei Google eingegeben wird.
Quelle: Google TrendsQuelle: Google Trends
Beide Unternehmen haben starke Marken im Portfolio mit einer enormen Reichweite. Millionen noch Menschen nutzen die Websites der beiden Unternehmen, um ihre Reisen zu buchen. Beide haben dabei regionale Stärken, bzw. Schwächen. Diese Reichweite resultiert bei Booking Holdings jedoch viel stärker in einen Burggraben als bei Expedia.
Wie schon weiter oben erläutert ist vor allem der Hotelmarkt außerhalb Nordamerikas viel stärker fragmentiert und „unterentwickelt“, sodass Booking.com dort höhere Gebühren durchsetzen kann. In den USA, das von vielen großen Hotelketten beherrscht wird, kann Expedia diese enorme Reichweite nicht in zusätzliche Marge ummünzen. Beide „Burggräben“ führen auf jeden Fall dazu, dass das Gross Booking Volume beider Unternehmen sehr hoch ist.
Bewertung der Booking Holdings Aktie und Expedia Aktie
Basierend auf den neuen Erkenntnissen haben wir unser DCF Modell angepasst. Die folgenden Ausführungen beziehen sich auf unser Baseline Szenario. Das ist das mittlere Ergebnis aus 25 verschiedenen Szenarien, das von diesen die höchste Eintrittswahrscheinlichkeit.
Booking Holdings Fair Value
Den Wachstumsfaktor für den Terminal Value haben wir auf 2,21% gesetzt. Der WACC beträgt für unsere Berechnungen 7,817%.
Wir gehen von einem Umsatz in 2022 von 15,69 Mrd. USD aus, der bis 2025 auf 22,38 Mrd. USD steigen wird. Für 2022 schätzen wir nun Owners Earnings i.H.v. 5,23 Mrd. USD und für 2025 i.H.v. 6,77 Mrd. USD.
Basierend auf unseren Annahmen und Schätzungen haben wir einen FairValue in Höhe von 2.578 USD je Aktie ermittelt. Beim momentanen Aktienkurs von ca. 2.450 EUR ergibt sich eine Sicherheitsmarge von 105%. Das bedeutet, dass die Aktie zurzeit eher fair bewertet ist.
Wir schätzen zudem, dass der Fair Value der Aktie in 2 Jahren bei ca. 2.977 USD liegen wird.
Expedia Fair Value
Den Wachstumsfaktor für den Terminal Value haben wir auf 2,21% gesetzt. Der WACC beträgt für unsere Berechnungen 7,675%.
Wir gehen von einem Umsatz in 2022 von 11,66 Mrd. USD aus, der bis 2025 auf 16,14 Mrd. USD steigen wird. Für 2022 schätzen wir nun Owners Earnings i.H.v. 2,59 Mrd. USD und für 2025 i.H.v. 1,48 Mrd. USD.
Basierend auf unseren Annahmen und Schätzungen haben wir einen FairValue in Höhe von 113 USD je Aktie ermittelt. Beim momentanen Aktienkurs von ca. 184 EUR ergibt sich eine Sicherheitsmarge von 61%. Das bedeutet, dass die Aktie zurzeit überbewertet ist.
Wir schätzen zudem, dass der Fair Value der Aktie in 2 Jahren bei ca. 128 USD liegen wird.
Hinweis: Die Margin of Safety wird wie folgt berechnet: Fair Value / Aktienkurs. Ist die Margin of Safety kleiner als 100% so ist von einer Überbewertung der Aktie auszugehen. Ist die Margin of Safety dagegen größer als 100%, kann von einer Unterbewertung der Aktie gesprochen werden.
Zusammenfassung und Fazit zur Booking Holdings Aktie und Expedia Aktie
An dieser Stelle fassen wir zunächst die Kernaussagen unserer Analyse zusammen:
Booking Holdings Aktie
Das Unternehmen ist sehr profitabel und rentabel
Die Verschuldung ist relativ gering
Gute Wachstumsaussichten
Starker Burggraben durch gute Markenstrategie und regionalen Fokus führt zu hohem Gross Booking Volume und hoher Marge
Aktie ist eher fair bewertet
Expedia Group Aktie
Profitabilität und Rentabilität nur mittelmäßig
Verschuldung ist in Ordnung
Wachstumsaussichten sind ok
Die Reichweite der Reiseportale führt zwar zu einem Burggraben, dieser ist aber nicht so stark wie beim Konkurrenten. Gross Booking Volume ist zwar hoch, aber Marge nicht.
Sehr fragmentierte Markenstrategie führt zu Nachteilen im Vergleich zu Booking Holdings (z.B. höhere Investitionsausgaben, mehr Werbung)
Zusammenfassend lässt sich feststellen, dass im direkten Vergleich unserer Meinung nach die Booking Holdings Aktie das bessere Investment darstellt als die Expedia Aktie. In allen fundamentalen Analysekategorien hat Booking Holdings besser abgeschnitten und auch die Zukunftsperspektive ist besser. Ein potenzieller Investor sollte jedoch unbedingt die Entwicklung der Revenue Margin und der Gross Bookings im Auge behalten.
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Die Aktien-Watchlist enthält unsere aktuell gültigen Fair Values und wird wöchentlich auf Basis der Schlusskurse des Freitags aktualisiert, um mögliche Unterbewertungen zu identifizieren. In der Regel sind auch schon Aktien enthalten, für die die Analyse noch nicht veröffentlicht wurde. Sie wird Montagmorgen an die Newsletterabonnenten verschickt.
