Kurzes Vorwort

Unsere erste Analyse zur Air Liquide ist schon fast ein Jahr her. Daher wird es Zeit für ein Update.

Allgemeines zu Air Liquide

Air Liquide ist ein französischer Konzern, der 1902 gegründet wurde und heute seinen Hauptsitz in Paris, Frankreich innehat. Das Unternehmen produziert und vertreibt insbesondere Gase für industrielle und medizinische Zwecke und ist dabei Weltmarktführer. Air Liquide ist in drei Geschäftsfeldern eingeteilt: „Gas & Services“, „Engineering & Construction“ und „Global Markets & Technologies“. Das Geschäftsmodell zeichnet sich unter anderem dadurch aus, dass lokale Produktionsstellen für Gase erbaut werden, um Transportkosten zu sparen.

Der Bereich Gas & Service beinhaltet die Produktion und den Vertrieb von Gasen. Dieser macht mit 96% den Großteil des erzielten Umsatzes in 2020 aus. Das Air Liquide Management hat dieses Segment in vier Geschäftseinheiten aufgegliedert:

Large Industries liefert Industriegase durch den Betrieb großer Produktionseinheiten. Sie bedient Kunden in der Metall-, Chemie-, Raffinerie- und Energiebranche, wo hohe Gasmengen eine eigene Anlage oder den Aufbau eines Pipelinenetzes erfordern. Large Industries beliefert auch die anderen Geschäftsbereiche des Konzerns mit Gasen, die dann verpackt und an ihre jeweiligen Kunden geliefert werden. Etwa 24% des Umsatzes werden in dieser Geschäftseinheit erwirtschaftet.

Industrial Merchant liefert eine breite Palette verschiedener Gase, Anwendungsgeräte und damit verbundene Dienstleistungen. Das Unternehmen beliefert Industrien und Betriebe, die kleinere Mengen als Kunden der Großindustrie benötigen. Gas kann in flüssiger Form als Bulkware oder für kleinere Mengen in gasförmiger Form in Flaschen verteilt werden. Schließlich können kleine Produktionseinheiten lokal für Kunden mit größerem Gasbedarf oder in abgelegenen Gebieten installiert werden. Die Größte der Geschäftseinheiten hat einen Anteil am Umsatz von 44%.

Healthcare liefert medizinische Gase, Hygieneprodukte, Ausrüstungen und Dienstleistungen an Krankenhäuser und auch direkt an Patienten in deren Wohnungen. Darüber hinaus produziert und vertreibt sie spezielle Inhaltsstoffe für die Gesundheitspflege für den Kosmetik-, Pharma- und Impfstoffmarkt. In 2020 wurde 18% des Umsatzes mit Produkten aus dem Feld Healthcare erzielt.

Electronics liefert Gase, Materialien (komplexe Moleküle), die in Herstellungsprozessen verwendet werden, und Dienstleistungen, die hauptsächlich für die Produktion von Halbleitern, aber auch für Flachbildschirme und photovoltaische Paneele verwendet werden. Dieser Bereich hat 10% des Umsatzes erwirtschaftet.

Von den vier Gas & Services Geschäftseinheiten sind Large Industries und Healthcare die beiden, die am wenigsten von Konjunkturzyklen betroffen sind. Sie repräsentieren 45% des Umsatzes von Gas & Services.

Der Geschäftsbereich Industrial Merchant wird von der Dynamik der lokalen Industrieproduktion und der Verbrauchernachfrage beeinflusst, während der Geschäftsbereich Electronics mit dem Halbleitersektor verbunden ist.

In Bereich Large Industries wird die Gasversorgung für eine Laufzeit von 15 Jahren oder mehr für spezifische Projekte vertraglich vereinbart und enthält Take-or-Pay-Klauseln, die ein Mindestmaß an Einnahmen garantieren.

Die dem Geschäftsbereich Healthcare zugrunde liegenden Trends (längere Lebenserwartung, sesshaftere Lebensweise, Urbanisierung) sorgen für ein Nachfragewachstum, das von den Wirtschaftszyklen abgekoppelt ist.

Industrial Merchant profitiert von der großen Vielfalt seiner Märkte, Kunden und Regionen, die sich aus der strategischen Ausrichtung ergibt und die Widerstandsfähigkeit des Geschäftszweigs stärkt.

Die Entwicklung der Halbleiterindustrie mit ihren zahlreichen digitalen Anwendungen ist die Hauptquelle des Umsatzwachstums in der reifenden Elektronikindustrie.

In 2020 hat der Air Liquide Konzern ca. 64.000 Mitarbeiter weltweit beschäftigt und einen Umsatz von 20,5 Mrd. EUR erwirtschaftet.

Eckdaten zur Air Liquide Aktie

Vermögens-, Finanz- und Ertragslage von Air Liquide

Zunächst schauen wir uns die Entwicklung der wichtigsten Ergebnis- und Cashflow-Kennzahlen der letzten 5 Jahre an. Die Umsatzerlöse sind seit 2015 bis 2020 recht ordentlich gestiegen. Jedoch hat sich das Wachstum seit 2017 etwas verlangsamt. In 2020 gab es durch COVID-19 erstmals im Analysezeitraum einen Umsatzrückgang.

Das Umsatzwachstum hat auch dazu geführt, dass das operative Ergebnis sowie das Jahresergebnis kontinuierlich gesteigert werden konnten.

Diese Aussage wird durch einen Blick auf die Entwicklung der wichtigsten Margenkennzahlen bestätigt. Auffällig ist vor allem, dass die FCF Marge seit 2015 sehr verbessert wurde. Die Net Margin schwankt nur wenig. Die operative Marge stand in 2017 etwas unter Druck, hat sich seitdem aber wieder erholt. In 2017 hatten Kosten für die Integration von Airgas die operative Marge verringert.

Die Entwicklung des Cashflows ist insgesamt sehr stark. der operative Cashflow ist seit 2015 von 2,8 Mrd. EUR auf 5,2 Mrd. EUR gestiegen. Der freie Cashflow (bereinigt um Akquisitionen) ist von 805 Mio. auf 2,6 Mrd. EUR gestiegen.

Die Nettoverschuldung ist in 2016 durch die Akquisition von Airgas in die Höhe geschnellt, wird seitdem aber langsam und kontinuierlich abgebaut und ist seit 2015 um 4,7 Mrd. EUR gesunken.

Zu guter Letzt ein Blick auf die aktuelle Bilanz (FY 2020). Auf der Aktivseite wird die Kapitalintensität des Geschäfts mit einem recht hohen Anteil der Sachanlagen am Gesamtvermögen deutlich. Die Eigenkapitalquote ist mit 45,3% sehr stark.

Aktuelle Entwicklung Q1 2021

Geschäftsverlauf

Im ersten Quartal 2021 ist der Umsatz von Air Liquide ggü. dem Vorjahreszeitraum währungsbedingt um -0,7% gesunken. Bei konstanten Wechselkursen wäre der Umsatz um +3,8% gestiegen.

Hier zeigt sich nochmal der große Unterschied zwischen der Realität und vom Management etwas beschönigte Zahlen. Das Währungsrisiko ist vorhanden und beeinflusst die Geschäftstätigkeit eines Unternehmens. Diesen Einfluss kann und sollte man nicht einfach rausrechnen, sondern in seinen Einschätzungen berücksichtigen.

Wie in Frankreich üblich wurden zum ersten Quartal nur Umsatzzahlen gemeldet, daher kann nicht viel zu den Margen und zum Cashflow gesagt werden. Insgesamt betrachtet ist die Entwicklung jedoch in Ordnung. Die weltweite Erholung und das hoffentlich nahende Ende der Pandemie werden zudem den wirtschaftlichen Aufschwung weiterhin bestärken und davon sollte auch Air Liquide profitieren.

Update fundamentale Kennzahlen Air Liquide

Die Tabellen enthalten die wichtigsten Kennzahlen aus dem kompletten Geschäftsjahr 2020 und den durchschnittlichen Werten der Jahre 2015 bis 2019 und bis 2020.

Profitabilität

Die Profitabilität, ausgedrückt als Net Margin, Operating Margin und Free Cashflow Margin, von Air Liquide ist insgesamt als sehr gut zu bewerten. Die Margen sind relativ hoch, sind konstant und das Management ist dabei diese durch Effizienzmaßnahmen weiter zu verbessern.

Rentabilität

Die Rendite auf das eingesetzte Kapital von Air Liquide ist sehr gut. Mit einem durchschnittlichen ROE von 12,8% bei einer EK Quote von durchschnittlich fast 43% ist die Rendite sehr überzeugend. Die Kapitalkosten werden deutlich übertroffen.

Verschuldung

Die Verschuldung ist in den letzten Jahren kontinuierlich abgebaut worden und ist absolut im grünen Bereich.

Wachstum

Die Wachstumsraten von Air Liquide sind sehr ordentlich. Wie oben schon erwähnt hat sich das Umsatzwachstum zwar etwas verlangsamt, aber dennoch ist die Entwicklung sehr gut und der Ausblick in die Zukunft ebenfalls. Wir rechnen bis 2025 mit einer CAGR von ca. 4,1%. Der operative und freie Cashflow hat sich sogar noch viel besser entwickelt und konnte in den letzten Jahren deutlich wachsen.

Im nächsten Schritt nehmen wir diese Information mit in die Bewertung der Aktie.

Dividende Air Liquide

Air Liquide ist ein sicherer Dividendenzahler, der eine akzeptable Dividendenrendite einbringt. Das Dividendenwachstum ist nicht unbedingt sehr hoch, aber es wächst konstant und mit bedacht. Zudem bietet das Unternehmen Loyalty Bonus für besonders treue Investoren, die eher eine langfristige Anlagestrategie verfolgen.

Risiken von Air Liquide

Grundsätzlich scheint ein Investment in Air Liquide eher risikoarm zu sein. Das Geschäftsmodell ist (oberflächlich gesehen) nicht besonders komplex und zudem hat Air Liquide eine sehr hohe Marktmacht. Im Geschäftsbericht werden die schon bekannten Risiken genannt, denen jedes Unternehmen ausgesetzt ist. Unserer Einschätzung nach ist im Moment Keines so brisant oder akut, dass die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des Unternehmens unter Druck steht.

Update Bewertung Air Liquide Aktie

Basierend auf den neuen Erkenntnissen haben wir unser DCF Modell angepasst. Die folgenden Ausführungen beziehen sich auf unser Baseline Szenario. Das ist das mittlere Ergebnis aus 25 verschiedenen Szenarien, das von diesen die höchste Eintrittswahrscheinlichkeit hat.

Wir ermitteln den Fair Value für drei verschiedene Zeitpunkte: t+0 steht für heute, t+1 für in einem Jahr und t+2 für in zwei Jahren.

Baseline Szenario

Den Wachstumsfaktor für den Terminal Value haben wir auf 1,8% gesetzt. Der WACC beträgt für unsere Berechnungen 4,695%.

Wir gehen von einem Umsatz in 2021 von 21,6 Mrd. EUR aus, der bis 2025 auf 25,1 Mrd. EUR steigen wird.

Für 2021 schätzen wir nun Owners Earnings i.H.v. 1,2 Mrd. EUR und für 2025 i.H.v. 2,1 Mrd. EUR.

Diese Prognose führt zu einem Equity Wert i.H.v. 53 Mrd. EUR. Somit beträgt der Fair Value je Aktie rund 111 EUR. Angesichts des momentanen Kurses ist die Aktie unserer Einschätzung nach überbewertet.

Die Margin of Safety beträgt zum Analysezeitpunkt ca. 74%. Für den Zeitpunkt in einem Jahr beträgt sie 77% und in zwei Jahren 81%.

Hinweis: Die Margin of Safety wird wie folgt berechnet: Fair Value / Aktienkurs. Ist die Margin of Safety kleiner als 100% so ist von einer Überbewertung der Aktie auszugehen. Ist die Margin of Safety dagegen größer als 100%, kann von einer Unterbewertung der Aktie gesprochen werden.

DCF Szenarien Übersicht

Zur Übersicht über die anderen Szenarien möchten wir kurz die Bandbreite der Prognosen und die Quantile für den Fair Value darstellen.

Die ermittelten Fair Values sind nach Quantilen der folgenden Tabelle zu entnehmen.

Das 50% Quantil bedeutet, dass die Hälfte der Ergebnisse zu einem höheren Wert geführt hat und die andere Hälfte zu einem niedrigeren. Das 10% Quantil würde aussagen: 10% der Prognosen führen zu einem Fair Value unter 50,85 EUR und 90% zu einem höheren. Das 90% Quantil sagt aus, dass 90% aller Ergebnisse niedriger als 171,33 EUR sind und nur in 10% der Fälle der Wert höher ist.

Fazit und Prognose zur Air Liquide Aktie

Air Liquide ist ein tolles Qualitätsunternehmen, an dem es so gut wie nichts zu kritisieren gibt. Die fundamentalen Kennzahlen passen, das Wachstum sieht gut aus und der Ausblick in die Zukunft ist sehr positiv. Air Liquide will vor allem bei der Produktion von grünem Wasserstoff eine entscheidende Rolle spielen. Das Know How und die Infrastruktur dafür hat es auf jeden Fall schon.

Burggraben von Air Liquide: Know How, Langfristige Verträge, Kundenbeziehungen, Kapitalintensität des Geschäfts, Infrastruktur.

Der Burggraben von Air Liquide ist tief und kaum überwindbar. Vor allem die Infrastruktur, die bei Kunden aufgebaut wird, sichert langfristige Beziehungen und konstante Erträge.

So viel Qualität hat allerdings auch seinen Preis und dieser ist zurzeit deutlich zu hoch.

Auf Basis der momentanen Informationen halten wir die Aktie zum heutigen Zeitpunkt für überbewertet. Wir gehen davon aus, dass sich der Unternehmenswert in den kommenden Jahren durchaus weiter steigern wird, aber die Überbewertung wird so schnell nicht eingeholt werden.

Vielen Dank für ihr Interesse und fürs Lesen!

Hier finden Sie unsere bisher erschienenen Air Liquide Analysen:

Air Liquide

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Bitte beachten Sie unsere rechtlichen Hinweise zur Aktienanalyse.

Die Analyse stellt keine Anlagenberatung dar oder eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf der Aktie. Der Autor ist in diese Aktie investiert.

Quelle Beitragsbild: CANVA, Pressefotos Air Liquide